申万宏源良好开局要落空调控加码正当时的

实体店因为成本高 申万宏源：良好开局要落空 调控加码正当时 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

预计数量工具方面短期内仍将以定向结构工具为主，价格工具方面我们维持降息依然可期的观点不变报告摘要：

PMI跌破荣枯线，去年年中以来的“三个背离”走向弥合，软硬数据均显示出经济周期下行压力不减。1月官方PMI为49.8，已跌破50分位荣枯线，说明制造业正式进入收缩状态。2014年年初以来PMI呈现“倒V型”走势，从2014年2月的50.2持续上升至7月的51.7，显示经济动能处于修复扩张期，但PMI扩张至去年7月的51.7已经明显与实体经济表现脱节。去年8月我们发布报告《中国宏观经济的“新三个背离”》，论述了宏观数据与微观数据的背离、制造业数据与非制造业数据的背离、硬数据与软数据的背离。进入8月以后PMI读数持续下行，由去年7月51.7高位逐月滑落至今年1月的49.8，与我们中观行业经济数据观察指标一致，硬数据与软数据的背离弥合，共同指向了经济周期的下行压力，即便在去年11月降息以及多种定向工具调节下，依然没有减轻的迹象。

从分项来看，需求、生产、价格和库存指标均在恶化，且前景仍不容乐观。新订单指数由50.4下滑至50.2,其中新出口订单由49.1下滑至48.4，与季节性表现比较一致，同时也反映出外需的复苏有所放缓；反映内需的进口指数也由47.8降至46.4，从另一方面，观察新订单减产成品库存反映的增长动力指标也在弱化。生产指数与整体PMI走势较一致，由去年7月的54.2高点持续下降至51.7，与工业增加值走势大体一致，预示工业增加值可能进一步走低；产成品库存指数由47.8上升至48，终端需求的疲弱导致库存继续积压，这也可能导致生产开工热情下降；原材料购进价格指数由43.2降至41.9，创下21个月以来新低，共同反映了国际大宗商品价格下滑的拖累和内需的疲弱，通缩风险继续加剧。生产经营活动预期指数持续下降至47.4的历史新低，前景不容乐观。

众多领先指标已显示，2015年经济要争取实现“良好开局”困难较大，逆周期宏观调控亟需加码。我们认为，为保障经济不出现过快下滑，财政和货币政策仍将进一步放松，预计公共财政虽然会加大赤字且“积极、有力度”，由于广义财政收入增速下降、结构性减税和部分城投债务明确纳入预算赤字，所以公共财政对基建支持也将比较有限，通过国开行以PSL的方式直接为基建和棚改提供资金保障仍是可行选项。货币政策方面，由于传导机制尚未理顺，预计数量工具方面短期内仍将以定向结构工具为主，价格工具方面我们维持降息依然可期的观点不变。